鴻合科技被爆出第一大客戶與PE股東有潛在關(guān)聯(lián)，上市之夢獲將成云煙

    可能改變命運的屏”在不久前一度全網(wǎng)刷屏，處于遠(yuǎn)程教育風(fēng)口的鴻合科技股份有限公司（下稱鴻合科技）也正處于闖關(guān)IPO的關(guān)鍵時刻。

    不過，招股書顯示，鴻合科技近兩年的業(yè)績增長高度依賴其2017年新增的海外客戶——Promethean World Limited（下稱Promethean）。在合作首年，Promethean就成為公司的第一大客戶，且占據(jù)的位置愈發(fā)重要。鴻合科技四大產(chǎn)品中，只有與Promethean合作的智能交互平板業(yè)務(wù)在大幅增長，其余三大產(chǎn)品銷量不僅未乘在線教育的東風(fēng)而起，反而在下降。

    界面新聞查詢公開信息發(fā)現(xiàn)，Promethean與同年突擊入股鴻合科技的第五大股東PE鷹發(fā)集團之間存在著千絲萬縷的關(guān)系。明星投資人衛(wèi)哲也周旋其中。Promethean母公司網(wǎng)龍（00777.HK）與衛(wèi)哲早有交集，二者曾共同出現(xiàn)在另一次資本運作中并獲利豐厚。

    多位資本市場人士認(rèn)為，基于第一大客戶與鷹發(fā)集團之間的關(guān)系，鴻合科技涉嫌關(guān)聯(lián)交易非關(guān)聯(lián)化處理。

    新增海外大客戶貢獻近三成營收

    鴻合科技招股書并未披露，客戶Promethean與股東鷹發(fā)集團之間有關(guān)聯(lián)交易。那么，他們之間到底有著怎么樣的關(guān)系？

    鴻合科技2018年6月首次提交招股說明書，在發(fā)審委給出反饋意見后，2018年12月又提交了更新后的招股說明書。公司是一家提供智能交互顯示產(chǎn)品及智能視聽解決方案的公司，產(chǎn)品主要面向教育市場。

    鴻合科技過去三年營收增長情況良好，用了兩年時間便實現(xiàn)營業(yè)收入翻倍。公司2015年至2018年上半年三年一期的營業(yè)收入分別為18.49億元、27.21億元、36.17億元和18.13億元。

    數(shù)據(jù)來源：招股說明書值得注意的是，公司境外營收占比在2017年激增。2015年、2016年境外營業(yè)收入占主營業(yè)務(wù)收入的比例分別為6.34%、8.02%，到了2017年境外營收占比陡增至23.60%，2018年上半年更是上升至40.66%。

    境外營收激增與公司新增海外客戶有關(guān)。2017年鴻合科技與智能交互顯示品牌商Promethean建立了OEM/ODM合作關(guān)系，并為其大規(guī)模生產(chǎn)智能交互平板產(chǎn)品。

    招股書顯示，Promethean在2017年合作首年便成為公司第一大客戶，貢獻了5.03億元的營業(yè)收入，占比13.93%；2018年1-6月Promethean的營收貢獻已經(jīng)超過2017年全年，達到了5.21億元，營收占比上升至28.71%。Promethean Limited、普羅米休斯科技（深圳）有限公司均屬Promethean World Limited全資子公司。

    鴻合科技2018年1-6月第一大客戶營收占比（資料來源：招股說明書）

    鴻合科技2017年第一大客戶營收占比（資料來源：招股說明書）有數(shù)據(jù)顯示，Promethean的IWB（電子交互白板和智能交互平板）產(chǎn)品銷量占全球市場份額達到7%，位居全球第四。公告稱，Promethean2018年俄羅斯境內(nèi)銷售業(yè)務(wù)大幅增長，且該業(yè)務(wù)主要使用鴻合科技為其研發(fā)生產(chǎn)的智能交互平板型號，該型號產(chǎn)品市場反響良好，故采購量大增。

    鴻合科技擁有四項主打產(chǎn)品，分別是智能交互平板、電子交互板、投影機和視頻展臺。自從與Promethean達成合作后，智能交互平板就成為公司銷量增長最快的產(chǎn)品，且成為唯一增長產(chǎn)品。與此同時，由下圖可見，2017年和2018年上半年公司另外三項產(chǎn)品的銷售增長停滯，甚至下滑。

    數(shù)據(jù)來源：招股說明書Promethean的重要性不言而喻。對鴻合科技來說，若未能順利開發(fā)這一客戶，鴻合科技的財務(wù)報表將遜色不少。

    資料顯示，Promethean是位于英國的一家互動教學(xué)解決方案軟件及硬件供應(yīng)商。2015年，Promethean被香港交易所上市公司福建網(wǎng)龍計算機網(wǎng)絡(luò)信息技術(shù)有限公司（下稱網(wǎng)龍）收購，成為后者全資子公司。

    網(wǎng)龍公司則牽出了鴻合科技另一方——PE股東鷹發(fā)集團。

    衛(wèi)哲資本突擊入股與網(wǎng)龍系關(guān)系密切

    鷹發(fā)集團為招股書提交前一年突擊入股鴻合科技的四位PE之一，其余三家分別是共青城富視、蘇州冠新、泰安茂榕。

    2017年7月4日成立的鷹發(fā)集團在成立當(dāng)月與交易對手簽定了股權(quán)轉(zhuǎn)讓協(xié)議，并于當(dāng)年9月以4500萬美元（超過3億元人民幣）從股東鴻達成手中取得鴻合科技10%的股權(quán)，成為鴻合科技股東。

    鴻合科技股權(quán)結(jié)構(gòu)及控制關(guān)系（資料來源：招股說明書）此后，鴻合科技又進行了一次增資，截至招股書簽署日，鷹發(fā)集團持股比例為9.72%，位列鴻達成（邢修青控制）、王京、邢正、張樹江之后，其中邢修青、王京、邢正為一致行動人，三人合計控制鴻合科技60.79%的股份，為公司共同實際控制人，因此鷹發(fā)集團股東地位實排第三。

    鷹發(fā)集團是在英屬維爾京群島成立的境外投資主體。從鷹發(fā)集團的股權(quán)結(jié)構(gòu)來看，嘉御基金II對其持股100%，層層穿透后衛(wèi)哲為最終受益人。

    資料來源：招股說明書衛(wèi)哲曾任阿里巴巴CEO，現(xiàn)任嘉御基金創(chuàng)始合伙人兼董事長等。被鷹發(fā)集團提名后，衛(wèi)哲擔(dān)任鴻合科技董事。

    界面新聞通過企查查查詢發(fā)現(xiàn)，衛(wèi)哲與Promethean控股股東網(wǎng)龍之間關(guān)系密切。衛(wèi)哲與網(wǎng)龍在2014年合資成立了福建一零一教育科技有限公司（下稱一零一）。

    成立當(dāng)年，一零一公司中，網(wǎng)龍占比49%，衛(wèi)哲占比6%。合資公司的第三方也來頭不小，郭臺銘的臺灣鴻海精密集團通過旗下公司投資一零一，并持股45%。郭臺銘、網(wǎng)龍、衛(wèi)哲三方共同殺入在線教育市場，當(dāng)時曾引起熱議。

    2015年一零一進行股權(quán)變更，股東由網(wǎng)龍，變更為其全資控股子公司福建省華漁教育科技有限公司（下稱華漁教育）。

    此外，衛(wèi)哲還曾擔(dān)任網(wǎng)龍系公司福建創(chuàng)思教育董事。

    福建一零一教育科技有限公司股權(quán)結(jié)構(gòu)（資料來源：企查查APP）第一大客戶、公司股東，本是兩條平行線，在一零一產(chǎn)生交集，關(guān)系形成了閉環(huán)。

    在鴻合科技業(yè)績疲軟之時，Promethean如天降神兵以一已之力拉動鴻合科技業(yè)績大幅上升。衛(wèi)哲與“網(wǎng)龍系”的良好合作關(guān)系，是否促進了Promethean與鴻合科技之間的合作？鷹發(fā)集團在鴻合科技IPO前夕突擊入股又是否與Promethean和鴻合科技的合作有關(guān)呢？都是謎團。

    值得注意的是，衛(wèi)哲2018年5月辭去在教育軟件開發(fā)等相關(guān)公司擔(dān)任的職務(wù)，包括一零一董事職務(wù)和福建創(chuàng)思教育科技有限公司董事職務(wù)。6月，鴻合科技便首次提交招股說明書申報稿。

    衛(wèi)哲在這個時間點同時辭去兩個潛在關(guān)聯(lián)方的董事職務(wù)，這種巧合的背后，避嫌的可能性較大。”一位張姓投行人士表示，不過他認(rèn)為，雖然辭職了，但是股權(quán)關(guān)系還在，這個關(guān)系網(wǎng)并沒有消失，只是形式上的去關(guān)聯(lián)化，但實質(zhì)性的關(guān)聯(lián)依然客觀存在。

    衛(wèi)哲部分控制、共同控制或施加重大影響的其他企業(yè)情況（資料來源：招股說明書）根據(jù)《上市公司信息披露管理辦法》和《深圳證券交易所上市規(guī)則》對關(guān)聯(lián)方采取“實質(zhì)重于形式”的認(rèn)定原則，可能或者已經(jīng)造成企業(yè)對其利益傾斜的法人或者自然人都可能成為關(guān)聯(lián)方。國內(nèi)一資深投行人士認(rèn)為，衛(wèi)哲作為鴻合科技的董事，又是以PE的形式入股公司，背后又同Promethean有著千絲萬縷的聯(lián)系，應(yīng)符合上述認(rèn)定。

    （資料來源：招股說明書）衛(wèi)哲與網(wǎng)龍之間的關(guān)系還不止于此，二者曾有深度交集。

    公開資料顯示，早在2013年百度以19億美元從網(wǎng)龍手中收購91無線時，就曾出現(xiàn)衛(wèi)哲身影。當(dāng)時衛(wèi)哲也是突擊入股，成為最大贏家之一。2013年衛(wèi)哲旗下的Stonewell基金認(rèn)購了3.42%91無線2013年增發(fā)B系列優(yōu)先股，當(dāng)年退出，不到一年投資1190萬美元退出時約6500萬美元，回報超5倍。

    91無線主要股東認(rèn)購時間、退出大致收益（資料來源：鈦媒體報道）衛(wèi)哲還牽線電盈主席李澤楷參與了91無線的這次增發(fā)交易。據(jù)媒體報道，“網(wǎng)龍首席財務(wù)官胡澤民曾透露，是透過阿里巴巴前首席執(zhí)行官衛(wèi)哲介紹而認(rèn)識李澤楷，后者繼而投資91無線�！�

    資料來源：公開報道對Promethean應(yīng)收賬半年增2億元

    在與Promethean的合作中，鴻合科技一直處于談判下風(fēng)。

    從信用政策可見，在與前十大客戶的合作中，鴻合科技通常占據(jù)著主導(dǎo)地位，多數(shù)以預(yù)付全款的方式來結(jié)算，或者以信用額度內(nèi)30天賬期，超出信用額度部分預(yù)付30%，余款30天賬期或全部預(yù)付。

    但在與Promethean的合作中，首先，賬期從30天擴展至90天月結(jié)；更為重要的是，未提及存在信用額度。從應(yīng)收賬款項中可看出，鴻合科技似乎對Promethean的信用額度未設(shè)上限。

    鴻合科技2017年前五大客戶信用政策（資料來源：招股說明書）Promethean為鴻合科技帶來大量營收同時，還附帶了巨額的應(yīng)收賬款。

    鴻合科技對Promethean應(yīng)收賬余額從2017年末的4377萬元占比6.78%上升至2018年上半年末的2.40億元，占應(yīng)收賬總額的近一半，新增近2億元。

    由此也導(dǎo)致鴻合科技出現(xiàn)應(yīng)收賬款風(fēng)險。公司應(yīng)收賬款從2015年、2016年、2017年末的不超過8%，激增至2018年6月末的26.94%。2018年6月30日，公司應(yīng)收賬款余額為4.89億元，占同期營業(yè)收入的比例為13.47%。

    對企業(yè)來說，現(xiàn)金流重要性高居前列。鴻合科技在2018年6月首次提交招股書時，計劃募資11.57億元，其中7.7億元用于補充流動資金；不過發(fā)審委反饋意見后的12月的版本，是補充流動資金金額下調(diào)為2.5億元。

    鴻合科技2018年1-6月應(yīng)收賬款第一大客戶（資料來源：招股說明書）此外，在Promethean這筆以量為主的生意中，鴻合科技還大幅壓縮了毛利率。

    智能交互平板產(chǎn)品中，對經(jīng)銷商的毛利率本低于ODM/OEM客戶。不過，2017年度至2018年1-6月，經(jīng)銷商毛利率卻高于ODM/OEM客戶銷售的毛利率。

    主要原因就是新增ODM/OEM客戶Promethean公司向發(fā)行人采購的數(shù)量較大，銷售毛利率相對較低。ODM/OEM由2016年的31.86%降至17.01%；同期，經(jīng)銷商毛利率由20.51%上升至28.42%。

    鴻合科技與Promethean于2017年3月16日簽署合作框架協(xié)議，協(xié)議有效期為36個月。

    時光如梭，轉(zhuǎn)眼21個月已經(jīng)過去，如若順利登陸資本市場，一年后鴻合科技如何實現(xiàn)業(yè)績增長的可持續(xù)性？